2025년 5월 13일 12시 경, NHN의 주가는 전일 대비 약 9% 이상 하락하고 있다. 이 같은 급락은 단순한 수급의 문제가 아니다. 이는 구조적으로 반복돼온 대주주의 지배력 강화와 소액주주의 희생이라는 비정상적인 시장구조가 만든 필연적 결과다.
이날 주가 급락은 특히 의심을 자아내기에 충분했다. NHN은 전일 3만 주 규모의 자사주 매수를 예정한 상태였고, 실적도 나쁘지 않았다. 연결 기준 법인세 차감전 순이익은 240억 7,300만 원에 달했으나, 법인세 비용으로 243억 1,100만 원이 일시 반영되며 당기순이익이 2억 3,800만 원의 적자로 전환되었다. 하지만 이는 이연법인세 자산의 환입 또는 부채 인식에 따른 일시적인 회계 조정일 가능성이 크며, 실질적인 기업 체력의 악화를 의미하는 것이 아니다. 그럼에도 불구하고 주가는 마치 '악재에 반응하듯' 9% 이상 급락하고 있다. 그 과정이 지나치게 기계적이고 일방적이었다.
시장 일각에서는 한 가지 시나리오가 제기되고 있다. 기관투자자들이 NHN 주식을 일정 가격 이하로만 매수할 수 있도록 주문을 설정해두면, 주가가 의도적으로 그 수준까지 내려가고 자사주를 최저가로 매수할 수 있다. 또한 이렇게 낮아진 가격에서 기관은 공매도로 수익을 취하고 다시 주식을 확보하여 수익을 취하는 구조다. 이러한 과정에서 NHN과 대주주는 장기적으로 저가에 지분을 매집해 지배력을 높이는 구조다.
문제는 이 과정에서 국민연금 등 연기금이 아무런 견제 없이 이를 방관하고 있고 감독기관인 금감원은 아무런 조사를 실시하지 않는데 있다. 국민연금은 막대한 국민 자산을 운용하면서도, 정작 공익성과 시장질서 회복에는 아무런 역할도 하지 못하고 있다. 사실상 이러한 구조를 묵인하고 있다는 의혹까지 제기된다.
이준호 회장은 2013년 3.74%였던 NHN 지분을 현재 22.39%까지 늘렸다. 여기에 본인이 소유한 제이엘씨, 제이엘씨파트너스를 통한 우회 지분까지 더하면 가족과 특수관계인을 포함해 총 55.20%의 영향력을 확보했다. 문제는 이 지분 확대 과정이 시장원리에 기반한 정당한 경영 행위였는가에 있다. 실상은 다르다. 유상증자와 핵심사업 부문의 물적분할을 반복하며 주가는 지속적으로 하락했고, 이 회장은 그 하락 국면에서 주식을 저가에 매입하며 지배력을 강화했다. 주가가 떨어질수록 대주주의 지배구조는 공고해졌고, 손실은 고스란히 소액주주들의 몫이었다.
NHN은 NHN페이코, NHN두레이, NHN클라우드 등 주요 사업을 물적분할해 자회사로 만들었고, 이후 상장을 통해 자금을 조달할 예정이다. 그러나 이러한 과정에서 소액 주주의 반발이 거세자 2021년에 정관을 변경하여 "물적분할한 자회사의 상장 시 구주 현물 배당을 실시할 수 있다"는 내용을 추가하였다. 하지만 지금까지 아무런 계획(예: 50% 이상 구주 현물 배당)을 발표하지 않고 있다.
NHN이 이러한 구조를 반복하는 동안, 정우진 대표와 안현식 전무이사는 10년 넘게 등기이사로 재직하며, 주주총회에서는 "매출과 이익이 기대에 미치지 못하면 퇴임하겠다"는 약속을 반복해왔다. 그러나 실적은 늘 예상을 밑돌았고, 두 사람은 책임지기는커녕 계속해서 재선임되어 회사를 이끌고 있다. NHN페이코 사태로 1,300억 원에 달하는 손실을 초래한 정연훈 전 대표 역시 형식적인 사임 후 다시 자회사 NHN KCP의 상무이사로 복귀했다. 이처럼 NHN은 대주주와 임원들에게는 관대하고, 소액주주에게만 가혹한 잣대를 들이대는 이중적인 구조를 보여주고 있다. '책임경영'이라는 말은 그저 형식일 뿐, 실제로는 누구도 책임지지 않는 경영문화가 고착화되고 있는 셈이다.
제보팀장의 의뢰로 리얼미터가 실시한 국민 여론조사에서도 그 구조적 문제는 명확히 드러난다. 자회사 상장 구조의 가장 심각한 문제로 "대주주의 상장 과실 독식"이라는 응답이 34.0%로 가장 높았고, "투자자 신뢰 붕괴로 자본시장 이탈"이 30.3%, "기존 주주 피해 심화"가 20.0%를 차지했다. 또한, 일부 대주주가 상속세·증여세 부담을 회피하기 위해 의도적으로 지주회사 주가를 낮춘다는 의혹에 대해 응답자의 65.7%가 이를 "기업 가치 왜곡으로 인한 시장 신뢰 붕괴"로 인식했다. 이는 국민 다수가 현재의 자본시장 구조를 정당하지 않다고 판단하고 있음을 보여주는 수치다.
NHN의 사례는 특정 기업 하나의 문제가 아니라, 한국 자본시장이 오랜 시간 외면해온 구조적 결함을 보여준다. 대주주에게만 유리하게 설계된 상장과 분할 구조, 이에 동원되는 편법적 지배력 확대 전략은 결국 시장의 공정성과 신뢰를 무너뜨리는 독으로 작용한다. 이는 투자자의 자산을 파괴하는 수준을 넘어, 기업의 경쟁력과 국가경제의 지속 가능성마저 위협하는 행위다.
이준호 회장은 경영자이자 최대주주로서 책임 있는 자세를 보여야 한다. 경영 실패와 투자 실패의 부담은 오롯이 소액주주에게 전가하고, 자신은 하와이 부동산과 반도체 투자로 수천억 원의 자산을 불리는 이 기형적 구조를 더는 방치해서는 안 된다. 공정한 자본시장으로 나아가기 위해서는 이러한 구조적 폐해에 대한 강력한 규제와 제도 개혁이 반드시 뒤따라야 한다. 자본시장은 누구에게나 열려 있어야 하며, 특정인만의 축적 수단이어서는 안 된다.
